一、美国CPI同比大概率见顶

本月美国CPI同比向上突破4%，是2023年4月以来的最高。但从环比结构上来看，主要受能源价格上涨推动，涨价并未扩散，核心商品转跌、房租统计调整脉冲消退、超级核心服务价格涨幅趋缓，核心CPI环比从0.4%降至0.2%，小幅低于市场预期。

第一，能源相关的商品和服务价格继续上行。除汽油和机票价格之外，邮递服务价格受影响也较大。FedEx的燃油附加费直接和燃油现货价格挂钩，美国邮政局也从4月26日开始对包裹服务实施临时的8%燃油附加费，是历史上首次引入此类燃油相关附加费，明确旨在应对运输燃料成本的上升。

第二，核心商品价格自去年6月份以来首次下跌，关税的价格影响或已基本体现。本月来看，除服装、个人电脑（或受AI需求带来的芯片涨价影响）、家电（有色金属涨价）、酒精饮料等品类外，家具家居品、新车、医疗用品、其余娱乐用品等价格均下跌。再次强调，结合HBS Price Lab检测的进口品高频价格见顶回落的趋势，预计关税对商品的价格冲击可能已基本体现。

第三，房租统计调整脉冲消退、超级核心服务价格涨幅趋缓，油价上涨并未带来涨价的扩散。5月份环比涨价的CPI以及核心CPI的比例较前上个月继续有所回落，处于2017年以来的低位水平。

后续来看，预计5月份大概率是本轮美国CPI同比的高点。第一，有利的基数效应。从去年6月份开始，CPI环比读数逐步走高，平均0.3%。第二，鉴于关税的价格冲击基本体现、房租增速回归前期中枢，考虑到经济明显K形分化、就业市场并未过热、中长期通胀预期并未脱锚的背景下，核心通胀环比可能维持在0.2%的温和水平。

在上述情况下，只要中东局势不再出现极端升级，油价不再大幅上涨，即便维持在当前水平（不再带来额外边际拉动），美国CPI同比也有望逐步下行，不过读数仍可能维持在3.5%以上。

对美联储而言，只要“中长期通胀预期依然平稳”的这一事实并未动摇，我们认为今年加息的风险就偏低，更可能保持按兵不动、保持观望，详情参见《让加息的“子弹”飞一会儿——5月非农数据点评》。对美股而言，如果加息概率较低，就兜住了宏观政策紧缩风险的下限，剩下的就是产业趋势的自身演绎；对美债而言，短端利率主要受政策利率预期影响，目前2年期美债利率约4.1%，若不加息，则下行的胜率可能较大。

二、5月美国CPI数据

（一）美国CPI同比破4%

美国CPI同比继续上行，上破4%，但读数符合市场预期。CPI同比从3.8%上行至4.2%，预期4.2%；核心CPI同比从2.8%升至2.9%，预期2.9%；超级核心服务CPI同比从3.4%升至3.7%。CPI环比0.5%，预期0.5%，前值0.6%；核心CPI环比0.2%，预期0.3%，前值0.4%。

中位数CPI同比、截尾平均CPI同比均从2.8%升至2.9%，与核心CPI同比一致。

（二）CPI环比的结构特征

从环比来看，能源是最大的拉动项，核心商品价格转跌，房租和超级核心服务价格涨幅均边际回落。

第一，食品价格环比0.2%，对CPI的拉动约0.02百分点。其中，家用食品价格上涨0.1%，较上月大幅回落，主要受肉禽鱼蛋、果蔬价格的影响；外出餐饮价格（外出餐饮需求）上涨0.3%，位于去年以来的中枢水平。

第二，能源价格环比3.9%，对CPI的拉动约0.28个百分点。其中，受国际油价影响，汽油价格上涨6.8%；此外，电力价格上涨0.6%。2024年以来美国电力价格涨幅持续高于2020年之前的中枢水平，背后或与AI带动的数据中心电力需求大幅增长有关。

第三，核心商品价格下跌0.1%，是去年6月份以来首次下跌。多数商品价格下跌，涨价范围收窄。服饰价格上涨0.3%，是最大的拉动项；家具家居品、新车、医疗和娱乐用品价格下跌。29个主要细分商品中，本月上涨的有13个，上个月为14个，2022-23年平均为18个，2015-19年平均为12个。

第四，租金方面，一次性的统计调整因素消退，主要住所租金上涨0.4%，业主等价租金上涨0.3%，较上月明显减速，对CPI的拉动合计约0.1个百分点。

第五，超级核心服务价格上涨0.3%，对CPI的拉动约0.07个百分点。其中，涨幅较大的包括：牙科服务（1.9%）和医院服务（0.7%）、机票价格（2.8%）、体育赛事门票（2.8%）、邮递服务（5.2%），汽车租赁（-4.2%）、机动车保险（-1.7%）降幅较大，其他服务项价格变动相对较小。

（三）市场反应较淡，加息预期变化不大

市场加息预期变化不大，仍预计今年加息1次。期货市场定价的今年加息次数从1.0次略升至1.06次。

美股下跌，美元指数基本持平，美债利率小幅上行。纳斯达克指数下跌1.98%，标普500指数下跌1.62%，道琼斯工业指数下跌1.87%。美元指数上涨0.05%，十年期美债收益率上行约3.2bp至4.55%，两年期美债收益率上行2.5BP至4.137%。