• 美联储会议：分歧明显更大
• 财报回顾：AI支出持续扩大
• 美国GDP及经济增长：贸易数据夸大了美国经济增速
• 关税重燃紧张局势：美国提高一些经济体的关税
• 美国就业市场转弱：增加了9月降息的概率
• 技术面分析：波动性回归，惟主要上升趋势仍然完好
• 展望：中性至偏淡
• 本周关键催化剂：ISM服务业指数、工厂订单
• 整体风险展望：中性
• 分析师很乐观：当所有专家意见一致时，往往会发生其他情况
• 过度乐观的风险：长期增长趋势的偏离往往预示着更重要的逆转事件

上周市场表现不一，宏观逆风与重磅财报相互冲击。科技股主导美股波动，上周全周，标普500指数下跌2.36%，而纳斯达克指数下跌2.17%。大部分跌幅在上周五录得，因就业报告远逊预期，加上关税担忧再度升温。以下是重要事件回顾。

一如预期，联邦储备局维持利率不变，但分歧明显更大。自1993年以来首次有两名理事投反对票，他们皆支持加息25个基点，理由是通胀隐忧仍在。另一方面，克里斯托弗·沃勒(Christopher Waller )和米歇尔·鲍曼(Michelle Bowman)两位理事希望降息四分之一个百分点，认为关税对通胀的影响只是暂时的。

他们表示，自去年12月以来联邦公开市场委员会一直维持利率不变，这种做法可能带来经济风险。相反，鲍威尔主席承认通胀趋势正在下降，但强调委员会仍然「依赖数据」，不愿宣布胜利。市场将这些言论解读为偏向鸽派，但仍受制于黏性较强的通胀，特别是核心个人消费支出，导致9月美联储降息的预期机率从约65%下降至约39%。

苹果(NASDAQ:AAPL)。每股盈利1.57美元，高于预期的1.40美元。增长主要由iPhone和服务销售带动。资本支出约90亿美元，增加了人工智能基础设施投资。公司还宣布1000亿美元股票回购计划。展望未来，苹果预计收入将低至中单位数增长，毛利率在45.5-46.5%之间。

微软(NASDAQ:MSFT)，智能云收入289亿美元，同比增长21%，超出预期。预计每股盈利同比增长14%，受Azure增速加快支持。资本支出增长27%至242亿美元，主要用于人工智能和数据中心，公司还授权300亿美元股票回购。微软预计按固定汇率计算，Azure增长34-35%，企业需求势头强劲。

Meta Platforms(NASDAQ:META)报告收入475.2亿美元，同比增长22%，超过约448亿美元的预期。每股盈利飙升至7.14美元，远高于5.89美元的预期，受强劲广告销售和利润率改善推动。季度资本支出达170亿美元，全年可能高达720亿美元，因Meta加大人工智能和数据基础设施投资。公司还回购了97.6亿美元股票。Meta预计第三季度收入在475-505亿美元之间，并继续保持利润率纪律。

亚马逊(NASDAQ:AMZN)实现1677亿美元收入，同比增长13%，超出预期。同时，每股盈利上升至1.68美元，高于1.33美元的预期。AWS增速重新加快至17%。然而，亚马逊发布的第三季度运营收入指引疲软（155-205亿美元），引发担忧，理由是零售利润率承压。季度资本支出达314亿美元，预计全年支出高达1060亿美元，主要用于人工智能和数据中心扩张。受失望的前景影响，股价盘前下跌约8%。

第二季度美国国内生产总值（GDP）报告显示年化增长3%，表面上呈现反弹，主要由进口急速下滑驱动。这在。剔除贸易和库存等波动较大成分后的核心GDP仅增长1.2%，是2022年以来最慢增速。

企业投资骤降近16%，为新冠疫情以来最降幅最大，而消费支出温和上升1.4%。同时，整体通胀略有上升，美联储最青睐的通胀指标PCE价格指数从2.57%上升至2.68%。然而，这一曾航不太可能改变美联储未来的减息前景。

总的来说，由于关税提前实施造成数据出现重大异常，应该忽略第一和第二季度GDP报告，而第三季度的数据应能更好地反映经济实际情况。

特朗普总统在新措施预定生效前数小时突然宣布升级关税，提高了对数十个贸易伙伴的互惠关税，大幅增加了包括加拿大、欧盟、印度等主要经济体的关税税率。

这一意外的政策转变引发亚洲市场股票急剧抛售，半导体和出口导向行业尤其受挫，并在美国市场开盘前增添了新的地缘政治不确定性，重新引发对通胀飙升和全球贸易流中断的担忧。

美国经济7月份仅新增73,000个就业岗位，远低于约110,000的预期，失业率升至4.2%。5月和6月的就业数据被下修258,000个岗位，揭示出更深层的放缓。尽管招聘疲弱，但工资增长保持稳健，增加了美联储可能在9月减息的猜测。

市场长期「自满」后，波动性终于在周五回归，跌幅超过1%。此前我们指出：

「虽然之前也曾出现更久的平静期，但值得注意的是，低波动往往会引发高波动。这种『买入狂潮』通常平均持续约15个交易日，而目前已持续25天，显然已经超出正常范围。」

标普 500 指数累计未出现 A+ 或 -1% 波动的天数

过去一周，市场技术面明显转变。标普500指数从历史高位急剧回落，跌破20日移动平均线的短期上升信道。尽管长期移动平均线（50日和200日）仍呈上升趋势，但近期价格走势反映技术面正在恶化。指数未能守住6,300点支撑位，增加了向50日移动平均线（约6,150点）进一步调整的风险。

标普500指数走势图

动量指标发出警告信号。相对强弱指数（RSI）从超买区回落，现正测试中性区域（约50水平）。MACD出现看跌交叉，确认上升动能减弱。此外，市场广度收窄；目前只有约58%的标普500成分股位于50日移动平均线之上，两周前这一比例超过70%。

另外，资金流向急剧恶化，买盘压力减弱。小型股的大幅抛售和波动性的急剧上升（VIX指数飙升至17以上）进一步显示市场暗流涌动，风险规避情绪上升。

然而，主要上升趋势仍然完好，市场仍远高于200日移动平均线（目前约5,900点）。大型科技股继续为指数提供支撑，人工智能相关股票的盈利动能缓解了更广泛的弱势。在标普500指数跌破50日移动平均线之前，这仍然是上升趋势中的整固。

市场似乎易受近期下行压力影响，特别是如果即将公布的经济数据（如ISM服务业指数和生产力报告）不如预期。然而，除非卖盘加速突破50日移动平均线这一关键支撑位，否则这次回调最终可能只是对超买市场的一次重置。投资者应保持谨慎，收紧止损，并在重新积极做多之前寻找市场企稳的信号。

继上周因疲弱就业数据和贸易政策升级而引发的抛售后，投资者目前聚焦于美国较为平淡的经济日程。包括ISM服务业指数、贸易平衡、工厂订单和生产力在内的重要活动报告，将有助于调整对增长和货币政策的预期。

本周关键催化剂

鉴于本周没有通胀数据发布，且美国经济数据较少，市场走向将取决于ISM服务业指数和生产力数据。除非这些数据出现显著意外，否则市场可能会在区间内震荡，等待下一周的消费者物价指数和生产者物价指数以获得更强的方向性线索。

自4月以来，华尔街对企业盈利前景的看法明显转为乐观。分析师纷纷上调2025年下半年乃至2026年的盈利预期。表面上看，这种乐观似乎有理有据。经济数据出人意料地坚韧，劳动力市场未见裂痕，而人工智能的叙事继续推动着利润率扩张和生产力提升的美好愿景。

当前市场的主导论调无疑十分强势。经济继续以温和速度缓慢前行。国内生产总值增长并未崩溃，失业率仍处于历史低位，而通胀虽然有些黏性，但尚未重新加速到足以让美联储恐慌的程度，关税的实际影响也尚未显现。至少目前如此。

这足以让分析师忙于上调未来每股盈利预期。大部分乐观情绪集中在常见的几类股票上：大型科技股、人工智能相关板块，以及表现优于预期的非必需消费品股。

标普500指数盈利修订

现在普遍认为，人工智能将在未来数年释放生产力浪潮，压缩成本并扩大利润率。再加上对今年底或明年初降息的期待，突然间我们就有了推高估值的理由。疲软的美元也帮助了跨国公司，导致全球化企业的预期更加乐观。从这个角度看，乐观情绪似乎是合理的。

这种观点也导致华尔街分析师迅速转变立场，纷纷上调标普500指数年底目标，其中一家华尔街公司甚至将年底价格目标上调至7100点。

「上周一，Oppenheimer资产管理公司将标普500指数年底目标上调至7,100点，这是华尔街主要券商中最高的预测，他们押注于贸易紧张局势缓解和强劲的企业盈利。这一目标意味着相对于上一个收盘价6,388.64点，还有11.13%的上升空间。Oppenheimer此前的目标是5,950点。」 - 路透社

标普500指数目标位

「这意味着什么？ 如果标普500今年达到7,100点，2025年的升幅将约为21%，这将是连续第三年超过20%的升幅。自1990年代末美国经济和股市繁荣以来，这种情况还未曾出现过。」——《财富》杂志

当然，1990年代末仍是一个讨论焦点，悲观人士正寻找下一次市场崩溃的迹象。尽管如此，分析师的乐观情绪在很短时间内急剧上升。如图所示，盈利情绪不仅回到了去年12月的水平，而且已经飙升至标普500的新高，但对世界其他地区来说并非如此，这让人质疑「美国失去例外主义」的说法。

2025盈利情绪

此外，正如雅虎财经上周三指出的，巴克莱美国股票策略主管Venu Krishna表示，今年大型科技股是主要市场群体，其盈利增长超过了实际价格回报。Krishna认为，这支持了「大型科技股」的高估值，也是对该板块保持乐观的关键原因。

科技巨头涨势

那么，乐观情绪有什么问题？ 正如Bob Farrell曾经所说：「当所有专家意见一致时，往往会发生其他情况。」

当前乐观情绪的问题在于它主要基于叙事。如前所述，估值是「糟糕的时机指标」。然而，估值是反映当前情绪的可靠指标。

消费者信心vs历史估值

我们曾见过这种情况。当宏观环境恶化时，分析师通常反应迟缓，不愿下调预期；但当情绪转好时，他们却迅速上调预测。现在正是如此。。

更令人担忧的是修正的范围狭窄。尽管少数科技巨头推动整体每股盈利上升，但盈利的广度仍然欠佳。。，市场定价趋于完美，同时忽视了表面下日益加剧的不平衡。

投资者应当记住，情绪过度偏向一个方向往往会矫枉过正。尽管当前乐观情绪浓厚，但盈利面临的风险并非无关紧要。

首先，经济增长已经显现压力迹象。消费支出一直靠超额储蓄和信贷支撑，但两者都在消耗。信用卡逾期率上升。学生贷款还款重启。工资增长开始放缓。如果消费者出现问题，企业收入必将受影响。

投入成本压力也未完全消退。虽然通胀有所缓解，但劳动力成本仍然高企，地缘政治冲击（无论是能源市场、供应链还是外国冲突）都可能重新引发利润率压缩。如果通胀持续或再次加速，将促使美联储推迟减息或再次加息。这显然不利于持续的市盈率扩张。

估值本身已经偏高。标普500指数的远期市盈率远高于长期平均水平，这意味着盈利超预期的门坎很高。而科技股已经被过度乐观定价，即使稍有失望也可能引发急速回撤。上周我们指出，

「……这种乐观情绪的激增伴随着风险。值得注意的是，尽管估值是糟糕的时机指标，但过去一个月估值已飙升至先前高点，因为价格上升速度快于盈利。投资者常常忽视估值，但估值能告诉我们许多关于情绪和预期的信息。」

远期及过往营运每股收益估值

这种乐观转变体现在第三季度的盈利预期上，过去两个月该预期已跳升回「解放日」关税前水平。值得注意的是，虽然这些预期大幅上调，华尔街分析师也转趋乐观，但预期仍比2024年3月低10美元/股。

2025第三季度盈利预估

然而，即使有这种「轻微」的预期调整，当前盈利相对长期增长指数（1900年至今）的偏离度仍处于历史最高水平。过去，

标普500指数盈利偏离趋势

这一切是否会在某个时点「彻底失控」？答案是肯定的。但何时发生、因何而起，却无从知晓。

因此，作为投资者，我们必须意识到我们无法预测未来，但可以控制当前的风险。正如我们上周所说，限制投机性敞口，收紧风险控制，不要追涨。

「即使是最简单的风险管理策略也能随时间改善回报，同时保持对投资目标的关注。与其执着于战胜基准指数，不如专注于构建符合您财务目标和个人风险承受能力的投资组合。毕竟，真正的投资成功不是以广泛指数为衡量标准。

没人会因为你一年比一年胜过指数而给你颁奖。但他们会用最重要的标准衡量你的成功：你是否达成了目标，比如获得舒适的退休生活或为重要目标筹集资金。」

重要的是要记住，当华尔街分析师最终出错时，没人会追究他们的责任。但你将是承担后果的人。

忽视噪音，保持纪律，并牢记：鲁莽投资不会赢得任何奖项，只会带来后果。

历来8月都是有挑战性的一个月。随着华尔街人士前往汉普顿（Hamptons）度假，市场流动性常常减少，波动性上升，市场情绪瞬息万变。今年，过于乐观的盈利预期、偏高的估值，以及宏观现实与市场定价之间日益扩大的差距，更加剧了风险。

虽然我们并非建议投资者急于撤离，但现在确实是采取更多策略性行动的时候。以下是我们8月的部署方式：

美股自4月低点以来大幅上升。如果您在超配仓位上坐拥收益，特别是科技或人工智能相关股票，可趁反弹重新平衡。获利了结并不意味着看淡市场，而是在管理风险。

我们并非预测市场崩溃，但适度的现金缓冲能提供灵活性。鉴于利率政策、盈利可持续性和全球头条新闻的不确定性上升，持有现金能让您在回调时把握机会，而非情绪化反应。

检视追踪止损和仓位规模。如果某只股票已翻倍或三倍，原有投资理由是否仍然成立，还是纯粹跟随势头？务必诚实评估自身风险敞口，尤其是高Beta值领域。

市场越来越狭窄。分散投资于医疗保健、必需消费品或价值股等估值更合理、盈利更稳定的板块，有助于缓冲波动并提供平衡。

市场已经对未来盈利乐观定价，现在是时候关注那些拥有实际自由现金流、低负债和定价能力的公司。如果经济增长停滞，这些企业将更有优势。

债券市场往往比股市更早嗅到问题。如果息差开始扩大或收益率曲线短端走陡，这就是警告市场当前的自满情绪可能难以持续。

8月往往是现实检验期。利用这段时间收紧您的投资组合，减少干扰，为灵活应对做多准备。市场可能会继续上升，但犯错的空间正在缩小，风险管理最好在影响损益表之前就开始。

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